詳解房地產項目“明股實債”中的模式與風險

并沒有嚴格意義上的法律定義，更多地是實操中的總結說法

而行業內普遍公認的定義如下：

“明股實債，是指投資回報不與被投資企業的經營業績掛鉤，不是根據企業的投資收益或虧損進行分配，而是向投資者提供保本保收益承諾

根據約定定期向投資者支付固定收益，并在滿足特定條件后由被投資企業贖回股權或者償還本息的投資方式

常見形式包括回購、第三方收購、對賭、定期分紅等?！?/p>

嚴格意義上來說，更像一種融資手段，能有效降低財務杠桿、優化合并財務報表，一度成為房地產融資的重要形式之一

一般而言，明股實債類融資工具由項目公司作為融資主體增加資本金，或由集團公司作為融資主體讓渡股權（或股權收益權）而融入資金，以實現項目公司資本充足度提升或資本結構優化

具體到房地產項目中，因為融資收緊，信托等金融機構受到的監管機構越來越嚴格，“明股實債”的做法與花樣也不斷地在創新和發展

明股實債的投資要點在于投資方、投資主體（SPV公司）、交易過程、及退出方式等四個關鍵要素

依次如下

投資方：銀行理財、集合信托、保險資金等是目前 “明股實債”類的主要投資主體

投資主體（SPV公司）：投資形式主要有股權投資計劃、信托計劃、私募股權投資基金等

退出方式：回購、第三方收購、對賭、優先/定期分紅等

從交易結構來看，股權投資主體（SPV）及母公司或實際控制人出資成立項目公司，SPV主體可以是資管計劃、信托計劃或、私募股權基金或以上幾種的多種嵌套

項目公司可通過分紅等形式來進行收益分配，最終房地產項目公司或其股東可能按照補充協議的約定對投資者持有股權進行回購

以私募股權投資基金模式為例：

一般由項目公司母公司或實際控制人作為GP（普通合伙人），享受基金劣后級收益，投資方作為LP（出資人）

享受基金優先級收益，私募股權投資基金以權益投資方式投資項目公司，仍以特殊分紅條款或回購等方式來進行退出

再以由基金公司或證券公司模式為例：

一般是要求設立資金管理計劃，投資者通過資管計劃以股權投資的形式入股項目公司，并通過項目公司的定期分紅來進行資管計劃的收益分配

而從投資主體即SPV公司的類型劃分，分為基金及子公司資管計劃、證券及子公司資管計劃、私募基金、信托計劃等四種明股實債類型

對于四種模式的區別，具體如下表：

明股實債的關鍵在于退出時點按照約定的固定收益退出，而實操層面主要有以下兩個方面的風險，需要額外引起關注

1、底層項目經營失敗乃至破產清算

回購是明股實債類融資工具交易結構的核心，回購的標的是明股實債中投資者持有的股權

如果底層項目在明股實債存續期之內經營失敗乃至破產清算，將導致回購標的不復存在

將會導致投資者的股權沒有對應的主體進行回購，相應的無法給投資者帶來相應的收益

2、回購主體信用風險

回購主體往往是項目的實際控制人，如果回購主體的信用評級不高，那么就會產生相應的回購風險

實操層面，為了能夠有效規避該方面的問題，可以采用更強主體的增信措施：如差額補足、遠期回購、連帶責任擔保等