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來源：雷達Finance
雷達財經出品 文|李亦輝 編|深海
頭頂“2025年全球固液混合及全固態電池市場出貨量排名第一”的光環，清陶（昆山）能源發展集團股份有限公司（下稱“清陶能源”）沖刺港股IPO。
港交所官網顯示，近期，清陶能源正式遞交上市申請，擬在香港主板上市。此前，該公司于2021年11月啟動A股上市輔導備案，后主動終止。
招股書顯示，清陶能源專注于研發、制造及銷售應用于電動汽車及儲能系統場景的固液混合電池及全固態電池。其中就動力電池而言，公司的固態電池產品已搭載于智己、名爵(MG)等車型，交付超過1.68萬套。儲能電池方面，公司是全球最大固液混合電池儲能電站的唯一電池供應商。
作為行業的先行者，清陶能源是少數具備固態電池產業化所需的技術、工藝技巧及設備的企業。根據弗若斯特沙利文的資料，2025年按出貨量計，清陶能源在全球固液混合及全固態電池市場中排名第一，市場份額約為33.6%，在中國的市場份額約為44.8%。
然而在固態電池光環之下，清陶能源也認為公司的很多生產線處于商業化前期及產能爬坡階段，交付量有限。反映在經營現狀上，公司毛利率常年為負，三年累計凈虧損超31億元，以及近半產能處于閑置，連續三年資不抵債。
極為緊繃的財務表現，使其港股上市之路充滿不確定性。
01
深度綁定上汽集團
天眼查顯示，清陶能源前身清陶（昆山）能源發展有限公司成立于2016年6月份。
根據招股書，清陶能源的歷史可追溯到2014年，當時公司的創始團隊（包括馮玉川、李崢、南策文及楊帆）成立江蘇清陶，專注于鋰電池材料研究。在江蘇清陶的研發取得進展及成果的基礎之上，公司隨后成立，聚焦于固態電池產業化及商業化。
2018年，清陶能源便建成全球最早一批固液混合電池商業化生產線之一。2020年，公司完成首條車規級固液混合電芯生產線的建設，次年與上汽共同完成超高能量密度固態電池的實車驗證，續航達1083公里。
2023年，清陶能源和上汽集團簽署增資擴股協議和戰略合作框架協議，進一步深化雙方長期合作關系。
除了和上汽集團“牽手”，清陶能源還在一系列股權融資中引入了其他投資人。招股書顯示，從2016年的A輪融資，到2026年2月份完成的H輪融資，清陶能源總共完成8輪融資，其中G輪融資金額高達33.2億元，H輪融資金額為19億元。
股權結構方面，據其招股書披露，馮玉川、李崢、南策文、楊帆四人簽署一致行動協議，連同員工持股平臺昆山何施、昆山清創，合計持股37%，構成控股股東。
與此同時，上汽集團、北汽集團及廣汽集團三大整車廠均為其戰略股東，其中上汽集團持有約14.24%股份。
在業務層面，清陶能源也與上汽集團深度綁定。比如清陶能源的動力電池已經安裝于多款車型，包括MG4，這是上汽集團的重要車型之一。在商用車領域，公司與福田卡文聯合開發的電池于2025年實現量產，并被采用于福田的圖雅諾和時代汽車，上汽集團的躍進，以及依維柯等多款車型品牌。
此外，清陶能源還與上汽集團成立了合資公司清陶動力。后者自2025年底開始將重心從研發轉向于銷售電池相關產品及配件，而上汽正是其中最大客戶之一。此后，清陶動力通過自主生產及向清陶能源采購的方式，成為清陶能源向上汽集團銷售固液混合動力電池供其特定車型安裝的銷售窗口與項目管理和研發協調平臺。
數據顯示，2025年，清陶能源向上汽集團供應動力電池電芯及小型電池系統交易金額為5430萬元。預計2026-2028年向上汽集團銷售產品的建議年度上限分別約為10億元、50億元及95億元，對應訂單量分別約6萬套、50萬套及78萬套。
02
營收高增卻越賣越虧
招股書顯示，清陶能源收入主要來自動力電池、儲能電池及自動化裝備，2023-2025年，營業收入分別為2.48億元、4.05億元、9.43億元，2025年同比增速高達133%。
清陶能源客戶集中度較高，在2023-2025年前五大客戶收入占比分別為43.6%、37.9%、74.9%，其中最大客戶收入占比分別為30.4%、15.1%、41.8%。公司表示，對這些主要客戶的依賴，使公司承受來自這些客戶的集中度風險及對手方風險。
從收入構成看，報告期內公司動力電池及儲能電池在總收入中的占比提高，而自動化裝備的占比降低。其中，動力電池的收入三年間從634萬元增加至2.37億元、儲能電池的收入從9231.3萬元增加至5.92億元。
然而，在上述三大業務中，僅自動化裝備錄得正向毛利率，在2023-2025年的毛利率分別為28.1%、20.7%及26.8%。相比之下，動力電池、儲能電池的毛利率均為負，其中動力電池業務毛利率從2023年的-38.1%大幅下滑至2025年的-111.6%，意味著公司越賣越虧。
清陶能源表示，動力電池的毛利率狀況反映公司動力電池業務處于商業化及產能爬坡的初期階段。此外，作為市場新進者，公司采取競爭性定價策略，以在兩間頭部汽車OEM處確立公司的市場地位。
而儲能電池業務毛利率三年間由-108.5%收窄至-6%，快接近盈虧平衡點。整體上，過去三年，清陶能源的毛利率分別為-23.8%、-23.8%、-26.5%，有虧損擴大之勢。
相對應的，2023-2025清陶能源凈虧損分別為8.53億元、9.99億元、13.02億元，三年累計凈虧損達31.55億元，且虧損規模呈逐年增加之勢。
分析來看，高研發投入是公司出現虧損的主要原因之一。2023-2025年清陶能源研發開支分別達1.42億元、2.96億元、3.77億元，占當期營收比例分別為57.2%、72.9%、40.0%。
03
產能狂飆與資金壓力
“盡管我們具備先進的技術能力，但我們尚未實現規模經濟。”按照清陶能源的說法，早期高額的生產成本與競爭性定價對利潤率的影響，共同導致公司在報告期內錄得虧損。
實際上，公司目前有大量的產能處于閑置狀態。根據招股書披露，公司的總產能從2023年的0.57GWh提升至2025年的2.50GWh，而同期產量則從0.24GWh增至1.33GWh。
2023-2025年，清陶能源的產能利用率分別為43%、26%及53%。公司解釋稱，2023年及2024年的產能利用率相對低主要是因為工藝與材料優化、設備調試與生產線驗證及中試期間產出減少。此外，生產線頻繁切換，以支持電池商業化和關鍵客戶的認證（包括工程化驗證、測試及生產前調試）。
清陶能源表示，隨著生產流程趨于穩定，加上產能爬坡已完成，利用率于2025年大幅提升，反映公司已從專注于開發的試制階段，轉向穩定的商業化生產。
然而，目前產能利用率較低的情況下，公司還有大規模的產能擴張計劃。截至最后實際可行日期，公司在國內運營五個生產基地，形成6.8GWh固液混合及全固態電池的年產能規模，且目前正在建造18.5GWh固液混合及全固態動力電池生產基地。
此次IPO募集資金凈額，公司將主要用于建設生產線和配套基礎設施，以及安裝機電；購置及安裝自動化物流及倉儲設備；部署制造信息系統，及試產和初期產能爬坡。
待公司計劃的生產基地擴建完成后，到2030年，清陶能源的總體產能預計將達到98.2GWh。這些生產基地預期將在2026年下半年開始擴大產能，建設、設備安裝、調試及產能爬坡預計將于2026年至2028年間分階段完成并投入運營。
但高額研發投入疊加激進擴產，已讓公司資金不堪重負。2023-2025年，清陶能源資本開支分別為5.8億、8.3億和8.3億，具體項目為購置及預付物業、廠房及設備、無形資產與使用權資產的支出。
而在2023-2025年，公司的經營活動所用現金凈額分別為-5.4億、-4.7億和-5.3億，經營活動現金流持續大額凈流出。
截至2025年末，清陶能源總負債達109.7億元，資產負債率高達165.43%，自2023年至2025年連續三年處于資不抵債狀態。現金及現金等價物僅為12.4億元，較2023年的31.5億元大幅減少。
有分析指出，整體來看，清陶能源雖有行業龍頭地位加持，但短期盈利與流動性壓力顯著，IPO成功與否或將直接決定其擴張與技術迭代的資金命脈，后續需重點關注募資落地進展與客戶多元化成效。
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